股指期货如何发挥真实现货指数价格功能?

时间: 2015-07-27 阅读:275 录入:yhqh2305 作者:

   本轮股灾中,股票现货指数因涨跌停限制、个股大面积停牌等因素而严重失真。股指期货发挥了发现真实现货指数价格的功能,也为现货投资者避险提供了场所。期指和现货之间巨大偏差正是根源于融券做空机制不发达,导致套利机制无法正常作用。至于交割日大战,也更多是外界的想象,实际上操纵结算价格几乎不可能,交割日从未有期指合约出现收盘价格显著偏离结算价格的情形

  最近股指期货与股票现货指数之间基差巨大。三大指数与期货间基差巨大,升贴水变化剧烈。甚至连最稳定的大盘蓝筹上证50与对应期货IC(中证500指数期货)之间也产生不可思议的深幅贴水,贴水经常到70点甚至超过百点;沪深300的贴水也达到巨大的200点。因此很多人担心马上就要来临的,7月17日的期货交割价格被人为操控。

  而实际这恰恰相反,是期货价格发现功能,在混乱的市场中,发现了真实的指数,并且通过期货基差趋零的特性,努力为市场提供套保避险。

  那些持市场流行的股指期货被操纵,导致股票市场大跌大涨的说法的人,实际既不了解期货市场,也不了解股票现货市场。他们下的结论,离题万里,更多的反应是非专业市场人群非理智的情绪。也正因为股票市场大多参与者,是依据这种错误观点进行操作,使得股票期现价差波动更为剧烈。

  股票现货指数严重失真主要有三大因素:一、股票大面积停牌;二、股票经常大量涨停或者跌停;三、股票丧失流动性,持有股票的机构,难以卖出股票变现避险。四、股票开市前,收市后,期货还在继续交易,非同一时间比较。

  最近现货失真的中期原因是股票大量停牌,又经常大面积涨停或者跌停,指数严重失真。以至于有段子调侃:市场全部涨(跌)停,幅度5%,大盘“被ST”。结果是一半停牌,一半涨(跌)板。这是一个非常离奇的偏差,大盘指数居然可以偏差5%。这个问题,股票交易所需要积极的解决。而期货则继续10%的幅度变化。如7月8日,IC1507对中证500贴水近700点,看起来非常大,按照7月7日晚发布的公告,市场有超过1200家上市公司停牌,超过市场股票总数的40%。7月9日更为夸张,停牌数量达到1424家,超过总数的50%。现货指数已经严重偏差。而期货价格要预估未来价格变化,要预测停复牌股票对指数的影响,期货当然和严重失真的现货指数分道扬镳,坚持发挥期货发现功能的价格。

  同时,股票现货缺乏流动性,无人买入。持有股票的机构,特别是融资等高杠杆机构的股票,即便穿仓,在现货市场也无法卖出,他们就只能在期货市场卖出避险,即使期货深度贴水,他们也只能无奈通过期货卖出尽量减少损失。

  还有一个重要因素,就是期货提前15分钟开盘,延迟15分钟收盘,此时股票市场已经关闭,而期货单独继续变动,也会给人产生期货严重偏差的感觉。

  以上因素叠加,期货价格和现货差距看起来很大,可以这样预估,期货贴水=停牌股票隐含跌幅×权重+未停牌股票明天预期跌幅×权重。

  大面积股票跌停,结合停牌因素,叠加了期货与现货的分离。如出现IC最大贴水幅度900点的7月1日,停牌股票有400多家(上市公司约2800家),股票大面积跌停,大量股票无法卖出,大量避险资金卖出股指期货,第二天股票市场大幅度下跌成为大概率结果。我们看到。第二天股指现货果然大跌576点,而期货则有反弹158点。

  再如7月8日,停牌股票大约四百家,当日股票大多跌停,中证500跌幅大约7%,停牌的股票不能体现在指数跌幅中,只能体现到期货预期中,于是期货全线跌停,跌幅10%。这是市场预期第二天跌停板的股票要继续跌的结果,自然显示期货领先现货大跌。

  即便在这样极端的情况中,普通投资者对期货缺乏基本认识的背景下,期货依然奋力发挥它的价格发现功能。我们清楚的看到,期货大多数情况下,是先于股票市场的趋势。另外一个更重要的指标基差,同样清晰的反应了市场变化的激烈程度。大跌过程中,贴水会增加,反应了市场恐慌情绪。而反弹过程中,期货和升贴水变化,则首先反应,在大盘见底过程中,首先大幅度收敛并开始升水的就是股指期货。

  为了让读者更清楚的理解,下面具体分析几个概念。

  套利机制决定偏差:

  套利操作机制导致期货不可能离开现货市场价格太远。笔者团队大量参与股指期货套利,包括在不同产品之间,以及期指与现货之间的套利,因此清楚的知道实际的情况。当期货价格高于现货持有成本的时候,套利者会买入一揽子股票或者ETF指数基金,卖出等量期货。而当期货大幅度低于现货的时候,就只能去融券卖出现货,买入等量期货。买入股票和ETF基金比较容易,融券卖出要高额的融券成本,并且融券很难。从买入现货的难易程度依次是上证50、沪深300、中证500,中证500则比较困难,加之股票大量停牌,买入一揽子股票拟合指数更为困难。融券卖出沪深300可以通过融券华泰柏瑞ETF基金等基金卖空,上证50由于是大盘蓝筹,当指数大幅度对期货贴水的时候,现货卖空能力比较强。而中证500,相当多股票被集中持股,几乎不可能融券卖出。综合起来,IH(上证50指数期货)偏差最小、IF(沪深300指数期货)居中,IC则偏差最大。同时,期货升水偏差有限,贴水下由于现货卖空困难,贴水幅度会非常大。这和期货最近贴水多,升水少,偏差幅度依次为IC/IF/IH是一致的。

  从以上情况看,期货贴水过大的原因,本质是股票指数失真。恰恰是现货卖空工具不足,导致不能卖空现货,收敛过大的基差。解决问题的方式正好和市场流行的想法,不是限制衍生品工具,而是应该大量发展衍生品市场。

  所谓交割日大战:

  现在市场上流行股指交割日大战的说法,也同样是不懂股指期货的表现。可以说,这种情况根本不可能出现,如果出现问题,也是股票市场出现了大的波动。可以非常有把握的断定,期货交割日基差会高效收敛,基差和结算价不会超过2个点。而当月交割价可能看起来貌似偏差很大,给交割日大战之说做注脚。

  交割机制要点:

  交割机制有几个要点决定了交割价差特点:一、现金交割;二、交割价以收盘前两小时(即下午)算数平均价为结算价。

  现金交割导致绝不可能单靠控制期货来影响价格。现金交割直接按照上述规则结算,要控制价格,就只能控制结算日下午的结算价。除非庄家持有期货7月大量单边合约,才有动机去操控下午的现货结算价。根据套利的原理,在前几天的期货一旦有价差,套利资金就会进入套利,套利资金做的就是交割日基差回归。他们可以不用平仓,等待交割日自动现金结算。就是说,现金结算制度决定期货绝无期货单独逼仓可能。当然,现货市场或许有极小的可能,可以操纵,本文就不再分析。只是,要撬动几千亿上万亿成交的市场,逼仓概率也是极小的。

  结算价形成方式,看起来似乎当月期货价格和现货可以偏差很大。到下午以后,当月股指期货开始追随现货指数的平均价,不等于现货价。交割日下午当月期货价格波动幅度越来越小。而当现货波动剧烈,特别是单方向波动剧烈的时候,当月合约期货价格变动很小,并且幅度越来越小,形成了和现货指数,以及后续其他月份期货的很大价差。比如IC1506最后停盘时,IC1506为10206,现货价格为9987,价差219,似乎期货价格被控制。那些不了解期货的股民和专家,有的就开始下结论:交割日期现价差很大、交割日当月期货价格被操纵。实际交割结算价是以收盘前两小时内密集采样计算的算术平均值10210,和IC1506收盘价几乎一致。

如果有例外的可能,那就是股指期货所含有的市值远远高于股票市场的市值。那确实可以通过控制现货市场,获得在期货上的收益。只是在几十万亿市值的中国股票市场,这几乎也是不可能的事情。

  解决中国股指期货的问题,首先要解决股票市场的问题,还需要给广大股民正确的常识,让他们理解好,使用好期货这个好工具。



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